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信托公司资产证券化业务:市场竞争分析与展望


  证券化市场受多头监管的影响,当前是分割的。信贷资产证券化 ,在银行间市场 发行和交易,一般由信托公司 担任发行载体。企业资产证券化,在银行间市场发行和交易的,主要由信托公司担任发行载体;在交易所市场发行和交易的,主要由券商 和基金子公司担任发行载体。

  2018年,信贷资产证券化资产(CLO)和交易所市场企业资产证券化(ABS)规模基本持平,加上银行间市场企业资产证券化(ABN),合计规模稳占全市场的一半以上。信托公司作为CLO、ABN的主要发行机构,市场份额不断扩大,2018年约为53%,超过券商及基金子公司,居于首位。

  但信托公司作为发行机构,当前多处于通道角色,主导性弱,费率低。而未来,一是政策的支持,如交易商协会对承销资格的批准;二是资产证券化市场发展的要求;三是信托转型的需要,信托资产证券化业务,能力有望进一步提升。

  一  作为信贷资产证券化的发行机构‍

  信贷资产证券化,2017、2018年市场规模分别增长了53%、56%。但具体来看,2018年比2017年,新增规模3341.06亿元,而其中住房抵押贷款类(MBS)新增4135.12亿元,也就是说,信贷资产证券化的增长,主要是MBS增长所致。其他类型产品增减不一,金额不大。

  那么,未来我国MBS的增长前景如何,是否可以持续支撑CLO的规模扩张?以下对比一下美国和欧洲市场的情况。

  从住房贷款 规模看,截止到2018年底,我国个人住房贷款 余额25.75万亿元,占居民贷款比重53.76%,约为GDP的30%。美国2018年2季度末,住房抵押贷款余额接近9万亿美元 ,是我国当前余额的2倍以上,占居民债务比重67.7%,约为GDP的45%。从住房贷款比重和与GDP相较的比例看,我国的情况低于美国,但是差距并不太大。

  从住房贷款证券化程度看,我国MBS的总规模为5842.63亿元,为住房贷款规模的2.3%,占全部资产证券化规模的比重为30%左右。而美国的住房抵押贷款证券化程度很高,2017年美国MBS规模接近2万亿美元,约为住房贷款规模的22%,占全部资产支持证券规模的比重高达89%,是我国当前MBS规模的20多倍。美国MBS规模很大,主要源于约有80%由房地美、房利美这些政府资助型企业发行,具有联邦政府的隐性担保,信用风险很小;而受固定利率等因素影响,这些企业的融资需求也大。美联储 也持有大量机构担保MBS资产,占总资产比重当前在40%左右, 是美联储宏观调控工具之一,这也促进了MBS的发展。

  欧洲市场资产支持证券的评级较高,质量总体更优,规模自2008年经济危机后下滑,2017年不到3000亿美元,与我国当前差不多。住房抵押贷款证券化没有政府介入,约占资产证券化总规模的62%,比我国也高出不少。

  从以上对比角度看,如果我国房价能保持稳定,住房抵押贷款资产质量得以维持的话,MBS仍有一定的发展空间,带动CLO规模增长。

  CLO的发行,业务标准化程度较高,当前主要由银行等发起机构主导,信托作为发行载体,多为通道角色,竞争十分激烈。自2012年起,约有32家信托公司参与了信贷资产证券化的发行,约占信托公司总量的一半。2015-2018年,如下表所示,信托公司有CLO新增发行的,分别仅为26、22、24和16家。每年新进的公司很少,比如2016年只有2家,2017年有3家,2018年无。而同时,还有5家之前有过产品发行的,近三年都没有新增发行。

  发行规模前2家公司,银行系的建信信托 、交银国际信托 ,2018年的发行金额分别为3364.18亿元、1500亿元,合计占比52%。再加上中海信托 、华润深国投、上海国际信托 ,前5家发行规模合计占比80%,市场集中度很高。

  由于市场竞争的激烈,信托公司能取得的发行费率也比较低,有的甚至已经到万分之几,主要靠规模盈利。而这反过来,又促进市场集中度的提升,业务难度更大。

  二  作为企业资产证券化的发行机构‍

  如下图所示,银行间市场企业资产证券化(ABN)的发展较晚,相较于ABS和CLO,规模还非常小。2018年,ABN新增发行规模仅为1000多亿元,不到其他两类产品的1/7。

  而由于ABN发展晚,基数小,增速很快,近三年同比增长,高达376%、251%、115%;同期ABS增长了132%、73%、15%,CLO增长-4%,53%,56%。

  ABN涉及的基础资产范围也在逐渐扩大,截止到2018年底,存量ABN共计2000.07亿元,基础资产种类已经包括租赁债权(占比34.33%,下同)、应收债权(28.83%)、票据收益(20.74%)、信托受益权(10.74%)、保理债权(2.26%)、委贷债权(2.09%)、基础设施收费(0.91%)、PP P项目债权(0.1%)等8类。

  2015-2018年,有28家信托公司作为ABN的发行机构,累计发行ABN产品135只,总额共计1,985.77亿元。与CLO相比,ABN的客户更加多样化,基础资产、结构设计标准化程度更低,单只规模也较小。如下表所示,2015-2018年,信托公司累计发行超过5只的只有12家;超过10只的,仅华能贵诚和华润深国投2家。发行规模累计超过100亿元的,只有8家,除了以上两家外,还有中铁信托 、兴业信托、上海信托、云南信托 、平安信托 和建信信托。

  经济下行时,ABN风险上升压力大,风险溢价上升,发行成本提高;发行机构的发行意愿有可能减弱。而同时,主力投资机构 如商业银行,新实行了《商业银行大额风险暴露管理办法》,对风险暴露、资本计提等要求提高,投资需求减弱。信托公司逆市发展企业资产证券化业务,难度较大,对优质项目获取能力、承做专业能力,以及中后台支持能力,要求较高。经过之前的高速增长,今后一段时间,增速可能放缓。

  三  信托公司作为原始权益人的业务发展

  银行间市场、交易所市场,都认可信托受益权作为基础资产。这样,即便信托公司不作为发行载体,也常通过担任原始权益人,参与资产证券化业务,成为信托的一大优势。

  根据Wind数据,截止到2018年底,存量资产证券化中,以信托受益权为基础资产的资产支持证券,占全市场的比重为5.29%,位列第六,仅排在住房抵押贷款、应收账款、企业贷款、租赁租金、汽车贷 款之后,在其他近30种基础资产类别之前。

  以信托受益权为基础资产的资产证券化,以ABS产品双SPV结构为多。如下表所示,2015-2018年,共有42单,发行规模约1000亿元。相应的,作为原始权益人参与资产证券化业务的信托公司,共19家,其中规模超过50亿元的,为华能贵诚、安徽国元、建信信托、中航信托 、浙商金汇5家。

  信托公司作为原始权益人,主要是通道角色,独立性和稳定性较弱,信托报酬率较低。

  四  总结与展望

  信托公司的资产证券化业务发展很快,作为发行机构,市场占有率已经过半,超过券商和基金子公司。68家信托公司中,有2/3以上都参与了资产证券化业务的发行;1/3以上,同时拥有信贷资产证券化、企业资产证券化发行经验。资产证券化业务对于信托公司来说,有望从创新型业务发展成常规业务。

  但同时,信托公司资产证券化业务的发展,也面临着考验。当前,CLO主要由银行等发起机构主导,费率低,市场竞争激烈;ABN面临经济下行时,优质资产少、风险上升的压力,同时还有券商的竞争,专业能力要求高;作为原始权益人的资产证券化业务,独立性差,规模小,发展空间有限。总体来说,功能弱,收入费用比低,不利于长期发展。 而探究其原因,主要有以下两个方面:

  第一,当前资产证券化市场还不成熟,基础资产集中度高、资产信用和主体信用混同、关联方增信、信用评级不完善、二级市场流动性不足、产品类型简单等,使得竞争比较粗放,资源方更加强势,中介方的技术作用小。

  第二,信托的专业能力不足,承销资质才开始批准。资产证券化的发行和交易,包括以下多个关键环节:构建资产组合、资产转让、信用增级、信用评级、证券定价、承销发行、管理资产池收回收益、证券清偿。当前信托主要是在资产转让环节以及后续程序化管理、信息披露方面,发挥作用。而在资产池构建、信用增级、定价等产品结构设计方面,专业能力不足;在承销发行方面,更是2018年才开始批准资质,业务能力较弱,而没有承销资质和销售能力,发行作用难以得到根本性提升。

  这些问题,当前都在持续改善中。2018年,交易商协会批准了12家信托公司的非金融企业债 务融资工具的承销资格,中信信托 目前已完成承销商、定向投资人业务首单。由信托公司担任计划管理人的资产支持证券,也首次在交易所市场发行成功。未来,信托公司不断提升资产池构建、产品结构设计、定价等能力,并积极向承销、投资等领域延伸,资产证券化业务有望更上一层楼。(完)

 
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